近日，证监会网站公布的《发行监管部沪市、深市主板首次公开发行股票企业基本信息情况表（截至2022年3月17日）》显示，万联证券IPO已在3月16日被终止审查，公司成为了2022年第5家终止审核的主板IPO申报公司。不过更值得注意的是，从以往的案例来看，券商一直是上市通过率非常高的板块，公司由此成为近年来首家"折戟"IPO的券商。

"万联证券主要是鉴于战略规划调整，经审慎考虑，并与发行申请相关中介机构充分研究，决定撤回本次A股发行申请。目前，万联证券业务运作良好，撤回IPO发行申请将不会对公司的财务状况或正常运营造成不利影响，公司将根据实际情况择机重启A股发行申请。"万联证券相关人士对21世纪经济报道记者表示。

排名中游的区域性券商

从招股书和各项数据来看，万联证券属于比较典型的区域性中小规模券商。

招股书显示，万联证券注册地在广州，目前注册资本59.5426亿元。公司的前身万联证券经纪有限责任公司成立于2001年8月，2017年2月7日整体变更为股份公司。公司实际控制人为广州国资委。公司控股股东为广州金融控股集团有限公司，通过直接和间接持股，合计持股比例为75.99%。

万联证券是业务主要基于广东省的本土券商。不过在券业巨头林立的广东省，万联证券无论是业务规模还是营业部数量方面距离第一梯队的广东券商如国信证券、广发证券等都有着不小的差距。

实际上，万联证券IPO之旅很早就开始了。2018年万联证券接受IPO辅导，拟在A股实现上市。2019年7月，万联证券预披露招股说明书，保荐机构为瑞银证券，招股书显示，公司拟发行不超过19.85亿股。

2020年4月，证监会发布针对万联证券IPO的首次反馈意见，对万联证券提出了32问，内容覆盖18个规范性问题、9个信息披露问题、5个与财务会计资料相关的问题。

从财务数据来看，万联证券2018年-2021年上半年营业收入分别为11.09亿元、13.44亿元、16.47亿元和10亿元，净利润分别为2.54亿元、4.11亿元、6.08亿元和3.37亿元。

从上述数据整体来看，公司业绩实现了与行业发展节奏相符的稳步增长，但其在证券行业的排名却有下滑趋势。

从行业主要财务指标排名来看，万联证券在国内100余家券商中处于中游水平。记者翻阅了证券业协会近几年来的数据，2018年，万联证券营收和净利润分别在行业内排名第59位、第39位。2020年，万联证券的营收、净利润分别在全行业排名为第57位和第51位。2021年上半年，万联证券营收和净利润行业排名分别为第56位和第60位

而在收入结构方面，与大多数券商类似，经纪业务目前仍是万联证券的第一大业务。WIND数据显示，2018年至2020年，公司经纪业务手续费净收入分别为4.86亿元、6.1亿元和6.97亿元，占总营收的比重依次为43.82%、45.39%和40.88%。

万联证券较为突出的业务重点在基金托管方面。2021年上半年，万联证券累计基金托管规模突破100亿，累计基金备案数量超100只，是同批次获托管牌照的机构中，率先突破百亿规模的券商。

高管变动或不构成上市障碍

受限于体量和区域限制，万联证券在整体经营业绩方面处于行业中游位置。而近年来，公司多位高管变动，有"元老级"创始人在上市期间离职。这些变动是否成为了IPO过程中的障碍受到了市场的关注。

在IPO报告期内，万联证券高管团队中两个最重要的职位出现重大人事变动。

2019年1月15日，在万联证券提交IPO申请的半年前，时任总裁张建军递交辞呈。据悉，张建军是万联证券元老级人物，其在2005年起便开始在万联证券出任高管，2009年，张建军正式上任万联证券总裁一职，并一度担任万联证券法定代表人。罗钦城随后成为了万联证券的总裁并担任至今。

而在2021年7月，万联证券三位副总裁之一的崔秀红也递交了辞呈。

根据2018年6月最新修订的《首次公开发行并上市管理办法》第十二条规定，作为IPO发行的主体资格，需满足"发行人最近3年内主营业务和董事、高级管理人员没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更"这一条件。

那么，前述万联证券高管变动是否是其IPO的实质性障碍呢？

一位中型券商的投行业务负责人对21世纪经济报道记者表示，在监管机构后续发布的"首发审核问题问答"中，对这一问题进行了比较详细的解答。

"整体原则是实质重于形式，一方面看变动高管人数及在董事和高管中的比例，另一方面是看相应高管辞职对公司经营业务是否有较大的影响。此外，监管还明确指出若新增高管来自于原股东委派或发行人内部培养，则不宜认定为重大变化。从这一点来看，单就高管离职，可能并不是非常大的障碍。"前述投行业务负责人对记者说。

"公司此时撤材料，更主要的原因可能还是公司整体的战略调整。"有接近公司的人士对记者表示。

中小券商上市热情依旧

此次万联证券被终止审查，市场关注的另一问题是，是否意味着未来中小券商上市难度加大？毕竟，此前不乏中小银行IPO中途撤材料的案例，资产规模小和资产质量不佳被认为是这些中小银行撤材料的主要原因。

对此，前述中型券商的投行业务负责人则认为，券商上市目前应不存在这类障碍。"证券行业上市本身要求就比较高。在目前的监管环境下，符合条件的券商谋求上市应不存在实质性障碍。"

数据显示，目前A股上市券商已扩容至48家。今年2月，东莞证券首发获得通过，若顺利上市将成为第49家上市券商。

据21世纪经济报道记者统计，目前还有10家左右的券商正在排队IPO。根据最新发布的证监会公示信息显示，目前有信达证券、渤海证券、首创证券3家券商处于IPO候场中。其中，信达证券和首创证券审核状态为"预先披露更新"，渤海证券处于"已反馈"状态。

而国开证券、华龙证券、财信证券、东海证券、华宝证券、华金证券、申港证券7家券商则处于"辅导备案"阶段。

其中，东海证券近日公告称，公司已在2022年3月11日与中信建投证券签订了IPO辅导协议，拟在上交所上市，并于当日向江苏证监局提交了上市辅导备案材料。

东海证券的前身是1993年成立的常州证券，2003年5月更名为东海证券，目前公司注册资本为16.7亿元。2015年7月27日，东海证券登陆新三板市场。从资产规模、营收和净利润等指标来看，东海证券与万联证券比较接近。

中小券商为何对上市热情不减？

这与券商的监管体系密切相关。券商监管体系以净资本约束为主，因此券商需要补充净资本以支撑业务尤其是表内业务的发展。目前不论是上市券商还是未上市券商，补充净资本的需求都异常迫切。上市券商可以通过配股和定增等多重手段"补血"，而对于融资渠道相对狭窄的中小券商来说，上市就是最重要的补充净资本的方式。

"金融机构是需要资本实力规模效应的，金融行业龙头集中趋势越来越明显，这也决定了排名靠后的金融机构发展的将面临越来越大的挑战。"资深投行人士王骥跃对记者表示。

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