红周刊特约|王晓明

开年以来，A股市场受国内外因素影响震荡加剧，"固收+"产品也面临较大回撤压力，目前全市场超过九成"固收+"基金收益告负，首尾业绩差近30%。

固收+产品同样面临规模之殇

资管新规、理财净值化后，投资者迫切需要收益能够媲美过去、波动较小的理财产品，固收+在多方面因素共振下持续膨胀。

2021年固收+规模继续高增，增速较2020年末增长52.2%，规模存量近3万亿元。然而，规模也成为固收+业绩的敌人。今年以来股市持续杀跌、债市表现不佳，导致固收+产品业绩表现惨淡。

在此背景下，这类理财产品自身遭遇赎回，渠道经理面临的客户投诉压力也会传导到投资经理，从而推动后者赎回二级债基等产品，由此产生负反馈效应，即股债市场不佳—产品净值下跌—产品赎回压力—被动抛售资产—市场继续下跌—净值继续下挫。而且由于近两年成立的固收+基金多为定开型产品，因此其赎回压力难以集中释放，而是伴随定开打开逐步释放。

规模增长背后，部分基金经理操作也随之变化，以管理规模超1300亿的张清华来说，其代表产品易方达裕丰回报前期行业覆盖范围较广，配置权重变化较大，轮动行为明显，持股则更偏好成长性强的小盘股。

2017年后行业配置权重趋于稳定，更倾向于长期投资，例如海康威视、长春高新等，绝大部分属于抱团的核心资产。可以说，这类明星固收+产品的投资风格和许多权益类一样，回撤可能与集中抱团股的负反馈效应更加相关。

寻找多流派的抗跌产品

固收+产品绝大部分仓位是固定收益类资产，稳健的票息收益是产品收益的基础，而仅从公募的角度，"+"可以从两个维度解释：从"+资产"的思路，包括股票、转债是绝大部分固收+基金的增强收益来源；从"+策略"的思路，资产配置、打新、红利策略、行业轮动等等都能够实现投资目标。

从控制回撤、提高持有体验的角度，固收+产品的仓位是首要因素，这里需要注意的是因为产品或多或少会持有转债，这里的仓位是指股票和转债的合计仓位。今年以来，合计权益仓位较小（小于10%）的固收+基金整体收益表现较好，且对比基金在四季报披露的最新合计权益仓位与最近一年的平均值，多数产品对合计权益仓位进行了减仓。

这也很容易解释，在进行股债配比时经常使用到的一个指标是用市盈率的倒数和十年国债收益率作差，来观察股票债券两类资产的相对性价比，今年年初这一数值处于历史低位，所以固收+基金有动力减少权益资产占比。基金经理的减仓操作减小了产品的净值波动。如果仅是为了降低回撤，就可以从低权益仓位的固收+基金中选择。

而从选股策略角度出发，差异化的选股策略也是低回撤产品的考量因素。首先，部分固收+的基金经理是债券投资出身，他们更看重企业现金流的稳定性和长期性，自然就会更多选择银行、交运、公用事业等稳定板块，比如招商安盈，其股票持仓就包括国电电力、粤高速、一汽富维等个股。

其次，从行业波动关联度的角度出发，可以通过行业间的走势相关性选股，比如银行和电子、电力设备负相关性较强且稳定，利用相关板块的负相关性就可以有效降低波动，进而降低回撤，例如南方卓元重仓了苏农银行、紫光国微、通威股份等相关板块个股。

最后，有效的行业轮动不管对提高收益还是降低波动都有较好贡献。今年以来各行业收益分化很大，煤炭、石油、有色等周期行业，以及银行等偏价值行业涨势较好，行业配置分散的固收+基金规避了重仓单一行业下跌的风险，在此基础上如果进行阶段行业轮动，则能有效提高收益。

整体看，基民选择可以从两个角度出发，老基金可以在一季报出来后观察近期加减仓操作，合理的资产配置以及仓位管理是控制回撤的重要一环；另外今年以来行业配置分散、坚持价值风格或者超配周期行业的基金取得了更高收益。

（本文已刊发于4月2日《红周刊》，文中观点仅代表作者个人，不代表《红周刊》立场，提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）

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