作者：王思文

近期，沪深交易所发布《公开募集基础设施证券投资基金(REITs)业务指引第3号——新购入基础设施项目(试行)》（征求意见稿），明确了三种扩募方式以及相关安排等，引发市场关注。

对此，《证券日报》记者采访到多位公募REITs产品基金经理。很多基金经理认为，公募REITs扩募在扩募资产定价公允性、界定原始权益人等方面仍存在难点，产品定价及估值可能会对存量持有人的权益产生不同程度的影响。

资产定价公允性

是REITs扩募难点之一

"尽快推出公募REITs扩募机制，有利于进一步完善我国公募REITs市场，丰富可投资的基础设施资产类型和区域，满足投资者对此类投资品种的需求，有利于公募REITs二级市场价格的稳定。"建信基金方面人士在接受《证券日报》记者采访时表达了乐观的预期。

不过，也有一些公募基金经理对扩募过程中潜在的难点表示担心。中航基金不动产投资部相关负责人对记者表示，REITs扩募过程中，存在资产定价公允性问题。REITs扩募的定价需要权衡原持有人的利益、新投资者的利益和原始权益人的利益，还要考虑二级市场价格等因素，如何合理定价将成为REITs扩募的难点。沪深交易所针对REITs扩募发布了征求意见稿，但距离落地仍需一定的探索过程。

富国首创水务REIT基金经理李盛对记者坦言，"征求意见稿对公募REITs扩募的全业务流程进行了明晰，实操过程中的难点主要体现在资产的筛选环节和定价环节。底层资产是公募REITs的关键，按照扩募相关规则要求，拟购入的资产基本与首发资产相关资质要求一致，这就需要基金管理人以及市场各方共同去发掘、遴选适合扩募的资产，并与相关政府部门进行多方面沟通与协调，共同为后续的扩募工作做出努力。定价环节上，征求意见稿虽然明确了向原持有人配售、公开扩募、定向扩募三种模式的定价规则，但对于不同持有成本的投资人和新投资人而言，扩募前后的隐含收益变化会有所不同，这将影响投资人的选择，特别是机构投资人的选择。"

平安基金相关负责人对记者称，"公募REITs扩募往往需要融资，资金可能来源于REITs的自有资金或债务融资，也可能来源于发行新的基金份额。若发行新的基金份额，通常会有全体配售和增发配售两种模式，增发的定价规则也是扩募的重点。"

"原始权益人如何界定是另一个难点。"平安基金相关负责人对《证券日报》记者表示，"原始权益人是REITs的关键主体之一，如果扩募资产是外部第三方公司的资产，第三方公司是否应界定为原始权益人？如被界定为原始权益人，并要求其购买至少20%以上的扩募部分基金份额，则同一个基础设施REITs将存在两个及以上原始权益人，又该如何界定多个原始权益人之间的权利义务关系？"

此外，还有信息披露问题。"收购资产及发行基金单位均属于重要事项，涉及信息披露、持有人大会决策、监管审核等流程，还可能被停牌，这些都直接关系到投资者权益的保护。"上述人士对记者称。

博时招商蛇口产业园REIT基金经理王翘楚在接受《证券日报》记者采访时表示，"从首批项目上市以来的表现来看，REITs产品整体流动性较好，与债市和股市的相关性较低。尽管如此，还是要提醒投资者，伴随公募REITs的扩容，未来相关产品的稀缺性会下降，资金给予此类产品的溢价空间也将相应减少。"

产品定价及估值

影响存量持有人权益

"参考海外经验，扩募对促进REITs市场健康成长具有重要作用。以美国为例，近年来美国REITs年度扩募规模已达300亿美元至500亿美元，约占当年市值总量的2%至4%，扩募是REITs规模增长的主要途径。"华夏基金方面称。

但有部分投资者担心，REITs扩募机制会对存量持有人权益造成影响。华夏基金分析认为，如果扩募对象全部是REITs的原持有人，扩募定价就要考虑基础设施项目的估值。估值过高或过低，会对原持有人权益产生差异化影响。如果扩募对象全部是新投资者，扩募定价除了要考虑基础设施项目的估值外，还需考虑REITs的二级市场价格。如果此时给予过高或过低的产品定价，对原持有人和原始权益人的利益均会产生影响。

博时招商蛇口产业园REIT基金经理刘玄对《证券日报》记者称，"从扩募定价方式来看，按目前公开扩募发售价格的相关要求，将对存量持有人份额比例造成不同程度的稀释。"

"参考国际经验，如果新收购资产所带来的净现金流分派能力高于REITs现有资产组合，或者说扩募后新资产组合的每份额分派能力高于扩募前，则存量持有人所持有份额的分红派息额有望得到提升，有利于保护存量持有人利益。"中金基金相关负责人对《证券日报》记者分析称："扩募机制可以帮助已上市的公募REITs实现优质资产注入，未来在合适时点帮助REITs收购资产、优化投资组合、分散风险，有助于实现管理赋能下的价值增长，提升分红水平和稳定性。"

"扩募方案需经持有人大会表决的流程设计，有助于保护存量持有人的合法权益。"上述负责人对记者表示，根据现行REITs指引要求，金额超过基金净资产20%且低于基金净资产50%的基础设施项目购入或出售、金额低于基金净资产50%的基础设施基金扩募，应当经参加持有人大会的基金份额持有人所持表决权的二分之一以上表决通过。金额占基金净资产50%及以上的基础设施项目购入或出售、金额占基金净资产50%及以上的扩募，应当经参加持有人大会的基金份额持有人所持表决权的三分之二以上表决通过。

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