作者 | 《财经》记者 向雪    编辑 | 王小

北交所制度突破以后，会培养一大批真正的创新公司，而不是伪创新公司吗？

北交所开市进入倒计时。

最近一个月，三元基因董事长程永庆感受到了前所未有的忙碌，他先后参加了多场有关北京证劵交易所（下称“北交所”）的主题活动。

自2021年9月2日宣布设立北交所以来，其相关配套业务规则及制度、系统测试等工作正加速推进。11月2日晚间，北交所正式发布交易规则、会员管理规则及31件细则指引指南。

上述规章和规范性文件将于11月15日起施行，此举被认为证监会基本明确北交所开市时间。

究竟哪些公司能去北交所上市，在此前9月3日的例行发布会上，证监会公众公司部主任周贵华表示，“北交所设立后，精选层挂牌公司全部转为北交所上市公司。后续北交所上市公司由符合条件的挂牌公司产生。”

也就是说，新三板的精选层挂牌公司将全部平移至北交所。这批精选层新股成为投资者眼中的“香饽饽”。

然而，想尝到北交所首发的甜头实属不易。原先精选层新股中签率达3.79%，10月8日发行的那五只新股的平均中签率不足1%。

五家中不乏药械企业。锦好医疗是北交所设立后的第一家过会企业，中签率0.69%。10月25日，锦好医疗在精选层正式挂牌，首日开盘涨超57%。

在精选层挂牌的药械企业当中，还包括德源药业、三元基因、大唐药业、鹿得医疗、生物谷、森萱医药、永顺生物和诺思兰德等，涵盖医疗器械、创新药、中成药、兽用生物制品等多领域。

健康圈的企业们从此便多了一处上市场所，哪些企业更有希望？

何为“专精特新”？

一位长期关注医疗二级市场的投资人在听到北交所即将开市的消息时，考虑投资，但他还没有发现特别亮眼的、符合“专精特新”的好标的。

在监管层的发言中，多次强调北交所聚焦“专精特新”，打造服务创新型中小企业的主阵地，也就是支持“专业化、精细化、特色化、新颖化”（下称“专精特新”）特征的中小企业、隐形冠军企业上市融资。

《财经》记者向北交所相关人士询问是否对某一行业有所偏好，对方回应，目前只有一个支持先进制造业和现代服务业的大框架。

据中金公司统计，从行业分布看，“专精特新”名单中上市公司分布数量最多的行业是机械有94家，48家基础化工和35家生物医药，这三个行业的公司市值占所有公司的比重为60%。

北交所脱胎于新三板，六七千家中小企业在基础层挂牌，再进一步入创新层，最后进入精选层，层层递进，企业位于基础层的时候，就开始对公司制度、信息披露有要求，经过大浪淘沙后的企业相对靠谱。

在上述投资人的认知中，像科创板的纳微科技这样的就属“专精特新”。这是一家从事高性能纳米微球材料研发、规模化生产、销售及应用服务的企业，上市首日涨幅超过十倍，成为科创板开板以来的“最牛新股”。

在北交所的“保送生”中，三元基因已经获得北京市《专精特新“小巨人”企业》证书。这是一家创新专利生物药企业，主要产品是重组人基因工程α1b干扰素（商品名：运德素），是中国具有自主知识产权的基因工程一类新药，用于治疗病毒性肺炎、病毒性角膜炎等多种病毒性疾病和恶性肿瘤。

对于“专精特新”，程永庆的理解是，专业、专注和专心地在某一领域深耕多年，专业就是拥有自己的专利技术平台，专注就是持续投资构建了相当的技术积累和硬核实力，专心就是心无旁骛地通过发明专利形成的市场壁垒，保障投资回报，实现比较高的收益。

那些依葫芦画瓢的“伪创新”，不在“专精特新”的家族群中。

抗癌药PD-1就是一个典型案例。目前中国市场上八个PD-1药物已获批，后面排队等待临床和上市审批的还有几十个，这些后来者或许连研发成本都收不回来。“真正的新药不是复制的新药，是新药的技术原始创新和市场首先创新。”程永庆对《财经》记者说。

程永庆认为中国有许多优秀的科学家，例如中国科学院院士邵峰，他在研究肿瘤免疫新药时，观察到有些细胞死亡是细胞干瘪，细胞膜完整，细胞质不会泄漏，然后被巨噬细胞清除掉，叫细胞凋亡；但有些细胞死亡是细胞爆炸，细胞质溢出，引起强烈的炎症免疫反应，叫做细胞焦亡。

于是，邵峰根据这个机制，开启了肿瘤免疫新药的研发，程永庆认为，这才是真正“创新”。

中小微企业回收站？

灼识咨询创始合伙人侯绪超认为，原先选择去深交所、上交所的企业，应该不会转去北交所上市，北交所对于企业规模、盈利、市值等的要求低于主板、创业板和科创板，“北交所还是定位服务于中小企业，解决中小企业融资难的问题”。

此次精选层企业平移至北交所之后，根据北交所规则，非新三板挂牌企业尚不可直接在北交所上市。在侯绪超看来，新三板因为门槛低，企业众多，经过创新层、精选层筛过一轮，确有一些还不错的企业。

以前新三板的投资门槛比较高，流动性不够的问题一直被人诟病，而这次北交所的成立把个人投资门槛从100万元降到50万元，将带来更多的投资者，解决新三板中较为优秀企业的融资问题。

从北交所首批上市的这几家药械企业来看，年收入最大的不过5亿元左右，最低的还不足1亿元，净利润过亿的只有森萱医药一家。

放眼整个药械上市公司，营收过百亿的企业不在少数，特别是药企。根据上市药企财报，医药纵横整理了2020年上市药企营收情况，发现年营收百亿元以上的有40多家。

如此，北交所企业的投资价值如何？

一位前证券公司新三板研究负责人认为，新三板企业规模小，但企业成长性更大，不确定性确实更强，但它意味着一个更高的收益，同时也意味着更高的风险，属于更专业的投资者。

过去，人们认为只要企业规模不够大、收入不够高、资产不够雄厚，好像企业就不够好，那是中国短缺经济时代的逻辑。在供给侧改革的今天，企业的价值就不仅体现在规模大小。其实很多德国、日本的企业，营收规模非常小，但是经营了上百年。

现在，国家工信部提出了“专精特新”的概念，就是指有这样一类企业，它具有非常强的专属性，营收规模并不大，甚至企业知名度很难识别，但寿命长，而且关键时刻不可替代，被称之为细分市场的“隐形冠军”。

“评价企业的价值，不仅是财务指标，还有看技术指标和市场指标。”程永庆举例，荷兰有一家光刻机制造公司，这个当年成立于两个集装箱的活动板房里的小公司，今天已经把全世界的芯片市场搅得天翻地覆。

创新药市场也一样，新冠疫情突然袭来。2021年4月，国家卫健委办公厅联合国家中医药管理局办公室发布《新型冠状病毒肺炎诊疗方案（试行第八版）》，将雾化吸入α-干扰素连续七版推荐为抗病毒治疗的首先选择，三元基因运德素被国家工信部纳入抗击新冠肺炎国家储备药物。

程永庆的生物学和医学的背景告诉他，这个世界的精彩来自于大自然孕育的生物多样性。大型的哺乳动物、小型的昆虫、能飞的鸟、能游的鱼，经过自然法则竞争存活下来的，都很优秀，都有独特的基因。

在程永庆看来，自然界的进化法则和商业界的竞争逻辑是一样的，在短缺经济时代，卖方市场上生长起来的大企业，实力真的不强，在今天买方市场上，面临淘汰低端产品和落后产能，有可能一碰就散了似的。

德国许多小企业，仅仅握着一个产品的专利，在一个细分领域，活得非常滋润。“单一的产品如果是谁都可以复制，那当然有风险，但是你是一个专利门槛很高的产品，那就不同了。”程永庆说，面对动态不确定的商业生态系统，一定要打破规模崇拜的迷思，只要有创新能力，企业才有持续的生命力。

选择科创板还是北交所？

三元基因早就考虑过上市。程永庆分析，对于三元基因来说，国内过往的上市规则和国外的上市地成本，可能都不是最优的选择。

北交所的各项制度，对于中小企业更为“友好”。上述北交所相关人士告诉《财经》记者，北交所与主板、创业板、科创板的上市标准不一样，市值相对宽松很多，定位也不同，北交所就是服务于中小企业定位。

比如第一套上市标准，市值达到两亿就可以。

这次，程永庆参与北交所的制度设计的学习和讨论，他感觉北交所更像是纳斯达克，与他们团队的理念更加契合。

沪深交易所上市板块，IPO新股发行比例不低于25%。程永庆觉得太多了，“我们希望融资的规模和投资需求一致才好”。

北交所对新股发行没有限定。“融资钱多并不是一件好事。”程永庆解释，“上市募资是靠稀释股份而来的”。

想快速上市拿钱，纳斯达克可能更快，但日立创始人的一番话早早打消了程永庆的想法。

20年前，日本日立公司创始人告诉他，日本经济起飞的时候，一大堆公司跑到美国上市，都是当时日本最优秀的企业，去后“死了”一大批，不乏当时日立的一个竞争对手。这家日本企业在美国并没有业务，当这家企业需要进一步扩张融资的时候，美国股市大跌，根本拿不到钱，由于资本市场和产品市场的严重脱节，影响了企业的经营和发展。而许多日本企业在本土当时并不发达的资本市场上市，后来获得较好的发展。

因此，企业对上市地的选择很重要。上市不仅仅是打通融资渠道，更多的是扩大了企业经营的内涵，从企业品牌的成长到企业治理的成熟，资本市场和产品市场的协同效应和有效对接也是密不可分的。

“北交所就是三元基因的主场。”程永庆告诉《财经》记者，和众多北京专精特新企业一样，三元基因享受到北京市政府各个部门的指导和支持。未来，可预期的，北交所与北京地区和北方地区的中小企业将紧密相连。

另外，北交所制度更加市场化也是吸引程永庆的一个原因。比如，北交所在审理、发行、监管、再融资等诸多方面，都有可圈可点的制度创新和突破。

程永庆相信，“北交所更为市场化的制度突破，更为精准和包容的支持专精特新中小企业发展，将会培养一大批真正的创新公司，不远的将来，甚至出现巨大无比的公司，今天，大家或许还想象不到。”